Hoe wordt de waarde van je startup bepaald?

“Wat is je waardering?” Het is een van de eerste vragen die een investeerder stelt, en een van de lastigste om te beantwoorden. Een startup in de vroege fase heeft weinig omzet, geen winst en veel onzekerheid. Toch moet er een getal op tafel komen, want dat getal bepaalt hoeveel van je bedrijf je weggeeft.

In dit artikel lees je wat pre-money en post-money betekenen, waarom klassieke waarderingsmethoden in de vroege fase niet werken, welke methoden investeerders wel gebruiken (met rekenvoorbeelden), wat de waardering in de praktijk bepaalt en waarom een te hoge waardering een valkuil kan zijn.

Wat is een startup-waardering?

Een startup-waardering (ook wel bedrijfswaardering of valuation genoemd) is de waarde die founders en investeerders samen aan een startup toekennen op het moment van een investering. Die waarde bepaalt welk percentage aandelen een investeerder voor zijn geld krijgt. In de vroege fase is een waardering geen uitkomst van een exacte berekening, maar het resultaat van een onderhandeling, onderbouwd met methoden en vergelijkingen.

Pre-money en post-money

De pre-money waardering is de waarde van je bedrijf vóór de investering. De post-money waardering is de pre-money waardering plus het geïnvesteerde bedrag. Het aandeel van de investeerder is het geïnvesteerde bedrag gedeeld door de post-money waardering.

Stel: je spreekt een pre-money waardering af van € 1,5 miljoen en een investeerder legt € 500.000 in. De post-money waardering is dan € 2 miljoen. De investeerder krijgt € 500.000 / € 2 miljoen = 25 procent van de aandelen. Jij en je mede-founders verwateren samen met 25 procent.

Let goed op welke van de twee in een gesprek of term sheet wordt bedoeld. “Twee miljoen” pre-money is een ander voorstel dan “twee miljoen” post-money. Hoe je aandelen tussen founders verdeelt voordat er investeerders bij komen, lees je in equityverdeling tussen co-founders.

Waarom een DCF in de vroege fase niet werkt

Bij gevestigde bedrijven is de discounted cashflow-methode (DCF) gebruikelijk: je voorspelt de toekomstige kasstromen en rekent die terug naar vandaag. Bij een startup in de pre-seed of seedfase werkt dat slecht, om drie redenen.

Er is geen historie. Je hebt geen jaren aan cijfers waarop je een prognose kunt baseren.

De onzekerheid is enorm. Een kleine aanpassing in groei- of churn-aannames verandert de uitkomst met een veelvoud.

De waarde zit in de toekomst. De meeste waarde komt uit jaren ver weg, die je met een hoge disconteringsvoet terugrekent. Daardoor is de uitkomst vooral een gevolg van je aannames.

Een financiële prognose heb je wel nodig, maar als plan en onderbouwing, niet als basis voor een exacte waarde.

Vijf waarderingsmethoden voor startups, met rekenvoorbeelden

De voorbeelden hieronder zijn hypothetisch en bedoeld om te laten zien hoe de methoden werken. De bedragen zijn geen richtlijn voor jouw startup.

1. Vergelijkbare rondes

Je kijkt naar recente rondes van vergelijkbare startups: zelfde fase, sector, markt en ongeveer dezelfde traction. Dit is in de praktijk de meest gebruikte methode, omdat investeerders zelf zo denken. Het nadeel: betrouwbare data over vroege rondes is schaars, en geen twee startups zijn gelijk.

2. De Berkus-methode

Je kent een bedrag toe aan vijf factoren die het risico verlagen: de kwaliteit van het idee, een werkend prototype, de kwaliteit van het team, strategische relaties en de eerste verkopen of productuitrol. In de oorspronkelijke versie krijgt elke factor maximaal een half miljoen dollar; in de praktijk worden de maxima aangepast aan markt en valuta.

Stel: idee € 400.000, prototype € 300.000, team € 350.000, strategische relaties € 150.000 en eerste verkopen € 100.000. De pre-money waardering is dan € 1,3 miljoen.

3. De scorecard-methode

Je neemt de gemiddelde pre-money waardering van vergelijkbare startups in je regio als basis en past die aan met een gewogen score. Een veelgebruikte weging is: team 30 procent, marktomvang 25 procent, product en technologie 15 procent, concurrentie 10 procent, marketing en sales 10 procent, behoefte aan extra financiering 5 procent en overig 5 procent.

Stel dat de gemiddelde pre-money waardering in je regio € 2 miljoen is. Dan komt jouw waardering uit op € 2 miljoen x 1,155 = € 2,31 miljoen.

4. De risk factor summation-methode

Je begint met een basiswaardering en beoordeelt twaalf risico’s, zoals management, fase van het bedrijf, wet- en regelgeving, productie, sales en marketing, financiering, concurrentie, technologie, juridische risico’s, internationale risico’s, reputatie en exitpotentieel. Elk risico krijgt een score van -2 tot +2. Elke punt is een vast bedrag waard, bijvoorbeeld € 250.000.

Stel: basis € 2 miljoen. Je scoort management +1, technologie +1 en exitpotentieel +2, en wet- en regelgeving -1, sales en marketing -1 en concurrentie -1. De rest is 0. Netto is dat +1, dus € 2 miljoen + € 250.000 = € 2,25 miljoen.

5. De VC-methode

Je redeneert terug vanaf de exit. Een investeerder schat wat het bedrijf bij verkoop waard kan zijn en welk rendement hij nodig heeft. Post-money waardering = verwachte exitwaarde / gewenste rendementsfactor.

Stel: een investeerder verwacht een exitwaarde van € 40 miljoen en wil in deze fase twintig keer zijn geld terug. De post-money waardering is dan € 40 miljoen / 20 = € 2 miljoen. Bij een investering van € 400.000 is de pre-money waardering € 1,6 miljoen en krijgt de investeerder 20 procent.

Houdt de investeerder er rekening mee dat zijn belang in latere rondes nog met de helft verwatert, dan rekent hij met € 40 miljoen x 50% / 20 = € 1 miljoen post-money. Voor dezelfde € 400.000 wil hij dan 40 procent. Zo zie je hoe sterk de aannames de uitkomst bepalen.

Wat de waardering in de praktijk bepaalt

De methoden geven een onderbouwing, maar het uiteindelijke getal komt uit de onderhandeling. Drie factoren wegen het zwaarst.

Vraag en aanbod. Als meerdere investeerders willen instappen, stijgt de waardering. Heb je één geïnteresseerde partij, dan heb je weinig onderhandelingsruimte. Daarom is het slim om gesprekken in een korte periode te plannen; zie het stappenplan voor een investering ophalen.

Het aandeel dat de investeerder wil. Veel investeerders hebben een doelpercentage per ronde. In de praktijk rekenen ze vaak terug: “we investeren dit bedrag en willen zoveel procent”, en daaruit volgt de waardering. Weet dus vooraf welke verwatering je acceptabel vindt.

Bewijs. Traction, betalende klanten, groei en een sterk team verlagen het risico en verhogen dus de waardering. Wat investeerders in een team zoeken, lees je in wat investeerders zoeken in een founding team.

Bij een converteerbare lening schuif je de waardering op naar de volgende ronde. Een korting en een maximale waardering (cap) bepalen dan tegen welke prijs de lening omzet. Meer daarover in wat je van een angel investor kunt verwachten.

De valkuil van een te hoge waardering

Een hoge waardering voelt als een overwinning: je geeft minder aandelen weg. Maar het kan je later inhalen. In je volgende ronde moet de waardering hoger liggen dan de vorige, anders spreek je van een down round. Een down round betekent extra verwatering, vaak ongunstige voorwaarden en een negatief signaal naar nieuwe investeerders en je team.

Stel: je haalt € 500.000 op bij een post-money waardering van € 5 miljoen, terwijl je groei die waardering nog niet rechtvaardigt. Voor een volgende ronde moet je dan bewijzen dat je meer dan € 5 miljoen waard bent. Lukt dat niet binnen je runway, dan zit je klem. Een redelijke waardering met goede investeerders is vaak beter dan de hoogste waardering met verkeerde voorwaarden. Dat geldt ook voor de stap naar een Series A.

Waar wij staan

In onze programma’s ligt de verdeling vooraf vast, zodat je niet over een waardering hoeft te onderhandelen voordat er bewijs is. In de Idea track houdt het foundersteam 70 tot 80 procent van de aandelen. In de Startup track investeren we via een converteerbare lening; na conversie hebben we minimaal 10 procent en houden de founders minimaal 75 procent. Meer over de keuzes rond aandelen lees je in equity in een venture studio.

Veelgestelde vragen

Wat is het verschil tussen pre-money en post-money waardering?

De pre-money waardering is de waarde van je startup vóór een investering. De post-money waardering is de pre-money waardering plus het geïnvesteerde bedrag. Het aandeel van de investeerder bereken je door het investeringsbedrag te delen door de post-money waardering.

Welke waarderingsmethode is het beste voor een startup?

Er is niet één beste methode. In de vroege fase gebruiken investeerders vooral vergelijkbare rondes, aangevuld met methoden als Berkus, scorecard, risk factor summation of de VC-methode. Gebruik meerdere methoden naast elkaar om een bandbreedte te krijgen.

Waarom werkt een DCF-waardering niet voor startups?

Een DCF-berekening heeft betrouwbare voorspellingen van toekomstige kasstromen nodig. Een startup heeft geen historie en grote onzekerheid, waardoor de uitkomst vooral door aannames wordt bepaald. Kleine wijzigingen in groei of churn veranderen de waarde met een veelvoud.

Is een hoge waardering altijd goed?

Nee. Een te hoge waardering kan je volgende ronde lastig maken, omdat je dan een nog hogere waarde moet waarmaken. Lukt dat niet, dan volgt een down round met extra verwatering en vaak strengere voorwaarden.

Hoeveel procent geef je weg in een pre-seed of seedronde?

Dat hangt af van het bedrag, de waardering en de investeerder. Bereken altijd wat een ronde betekent voor je eigen aandeel, ook na toekomstige rondes. Blijft er na meerdere rondes te weinig over voor de founders, dan wordt het lastig om later nog investeerders aan te trekken.